Końca makroekonomii nie będzie. Tak przynajmniej zdają się sądzić inwestorzy, którzy kilka tygodni temu zaczęli wyprzedawać obligacje na głównych światowych rynkach. Zmierzch reguł można byłoby ogłosić, gdyby mimo zalania globalnej gospodarki bilionami dolarów antycovidowej pomocy, w asyście zerowych stóp procentowych, ceny nie wzrosły. Powinny wzrosnąć, bo zwykle taki właśnie efekt przynosi wystrzał popytu w gospodarce. Jeśli tym razem do tego nie dojdzie, będzie to oznaczało, że ekonomiczne podręczniki trzeba pisać na nowo.
Inwestorzy jednak wierzą w stałość tej reguły i pozbywają się obligacji, bo zakładają, że na podwyższoną inflację banki centralne odpowiedzą zgodnie z podręcznikowym standardem: zaostrzą swoją politykę i czasy zerowych stóp procentowych się skończą. To dlatego już teraz rentowność 10-letnich obligacji amerykańskiego rządu oscyluje wokół 1,5 proc., choć według wcześniejszych prognoz miała dotrzeć do tego poziomu dopiero pod koniec roku. Z tego samego powodu od początku lutego potaniały polskie skarbowe dziesięciolatki. Bo choć wypowiedzi większości członków Rady Polityki Pieniężnej i prezesa Narodowego Banku Polskiego wskazują, że nasze stopy procentowe będą stabilne co najmniej do końca tego roku, to jednak w wycenach niektórych instrumentów pochodnych widać oczekiwania podwyżek. A paliwem do nakręcania takich oczekiwań są bieżące dane o inflacji (w styczniu wzrosła ona zaskakująco do 2,7 proc. rok do roku, a miesięczny wzrost cen był największy od dwóch dekad) i inne sygnały, jak choćby ten z poniedziałkowych wyników badania PMI w polskim przemyśle. Chodzi o mocny wzrost kosztów produkcji w lutym, najszybszy od dziesięciu lat. Jak podaje IHS Markit, który robi te badania, producenci przenieśli wyższe koszty na klientów, w rezultacie ceny wyrobów gotowych zwiększyły się w najszybszym tempie od maja 2004 r. I był to drugi najwyższy wynik w historii badań. Inwestorzy wychodzą więc z założenia, że polski bank centralny poważnie potraktuje swoje konstytucyjne i ustawowe zadanie i będzie się starał nie dopuścić do nadmiernego wzrostu cen. A może to zrobić, jedynie zaostrzając kurs w swojej polityce.
W tle tych obaw trzeba jednak przypomnieć, że w sprawie naszej inflacji nie wszystko jest takie oczywiste. Po pierwsze, jej styczniowy wzrost w niemałej części może wynikać z podniesienia cen administrowanych. Chodzi o stawki za wywóz śmieci, rosnące z roku na roku w oszałamiającym tempie na podstawie samorządowych decyzji, i opłaty za prąd, które zależą w dużym stopniu m.in. od postanowień URE. Mało ma to wspólnego z rosnącym popytem, który trzeba by było chłodzić podwyżkami stóp procentowych. Po drugie, nadal aktualne są dylematy związane z samym mierzeniem inflacji. Styczniowy odczyt został zrobiony jeszcze na bazie koszyka cen z 2020 r., a ten z kolei zbudowano na podstawie struktury wydatków gospodarstw domowych w 2019 r., czyli w czasach przedpandemicznych. COVID-19 zmienił konsumenckie zwyczaje, zapewne przesunął część wydatków z usług na towary, ale też popyt na niektóre dobra wyraźnie spadł, a na inne wzrósł. Mówiąc inaczej, w całym 2020 r. oraz na potrzeby pierwszego odczytu inflacji za styczeń 2021 r. GUS mierzył wzrost cen, opierając się na nieaktualnej strukturze konsumpcji. Wynika to z metodologii, jaką stosuje – zawsze koszyk inflacyjny to echo wydatków konsumentów z poprzedniego roku. Ale tym razem ta metodologia mogła okazać się pułapką, bo zapewne zbyt dużą wagę miały np. ceny usług hotelarskich i gastronomicznych oraz paliw. Pomińmy już fakt, że kilkukrotnie zapewne trzeba je było szacować, bo trudno pytać o to, ile kosztowały usługi, gdy ich sprzedaż jest niemożliwa przez lockdown. Z tego punktu widzenia ciekawym ćwiczeniem byłoby przeliczenie inflacji z 2020 r. według nowego, „pandemicznego” koszyka cen, który GUS opublikuje w połowie marca. Nowy koszyk powstanie na bazie struktury wydatków gospodarstw domowych z 2020 r. Można się domyślać, że w nim ceny noclegów w hotelach i restauracyjnych dań będą ważyć mniej, nieco więcej zaś wydatki na żywność, bo jej sprzedaż nie była ograniczana w czasie pandemii, w odróżnieniu np. od tzw. dóbr trwałego użytku.
Czy to znaczy, że od momentu opublikowania nowych wag dla inflacji jej wskaźnik będzie bardziej odpowiadał temu, co się faktycznie dzieje z cenami? Na pewno przez kilka następnych miesięcy. Ale gdyby miał się spełnić optymistyczny scenariusz, w którym akcja szczepień przyspiesza, pandemia się cofa, a konsumpcja wraca na stare tory – będziemy mieli powtórkę z poprzedniego roku. Znów koszyk będzie nieco odklejony od faktycznej struktury wydatków, a miernik inflacji zaburzony.
