Strukturę aktywów OFE – i tym samym pośrednio stopy zwrotu – w największym stopniu ukształtowały zmiany w zasadach funkcjonowania przeprowadzone w 2014 roku. Wówczas aktywa ulokowane w obligacjach Skarbu Państwa zostały przetransferowane z OFE do ZUS. Jednocześnie na fundusze nałożony został zakaz inwestowania w rządowy dług.

Wysoki udział akcji sprawia, że wyniki inwestycyjne funduszy w największym stopniu uzależnione są od koniunktury na warszawskiej giełdzie. Na spółki notowane na GPW przypada 80 proc. aktywów OFE. W zeszłym roku indeks WIG zanotował wzrost o 47,3 proc. Największy od 29 lat wzrost kursów akcji notowanych na GPW przełożył się na największy w historii wzrost wartości (średniej ważonej aktywami) jednostki rozrachunkowej OFE.

Na świecie w składzie portfeli funduszy emerytalnych z reguły znaczący, często przeważający, udział mają obligacje. Ten rodzaj aktywów uważany jest za bezpieczniejszy od akcji, których kursy podlegają znaczącym wahaniom. Ale też przewaga papierów udziałowych w aktywach emerytalnych nie jest zjawiskiem niespotykanym. Na przykład norweski Government Pension Fund Global (GPFG), największy na świecie fundusz emerytalny, zasilany pieniędzmi z wydobycia węglowodorów, przynajmniej 70 proc. aktywów musi mieć ulokowane w akcjach.

Główne inwestycje OFE

Inwestycje funduszy koncentrują się na największych spółkach notowanych na GPW. Na firmy wchodzące w skład indeksu WIG20, skupiającego spółki o największej kapitalizacji i najwyższych obrotach ich akcjami, przypadało 53,2 proc. aktywów OFE i 58,5 proc. lokat w akcje na koniec 2025 roku.

Niemal 26 mld zł fundusze miały ulokowane w akcjach PKO BP. Jednocześnie walory największego pod względem wartości aktywów krajowego banku należą do najchętniej sprzedawanych przez OFE. W 2025 r. liczba posiadanych akcji obniżyła się o 9 proc.

W zeszłym roku fundusze sprzedawały także, choć w mniejszym stopniu, akcje Orlenu. To druga pod względem wartości pozycja w portfelach OFE. Największe polskie przedsiębiorstwo spoza finansów to jedyna obok PKO BP krajowa firma notowana na GPW, której wartość rynkowa przekracza 100 mld zł. Łącznie na te dwie spółki (obie pozostają pod kontrolą państwa) przypada 18 proc. portfela akcyjnego OFE.

Odnosząc udział obu firm w portfelach OFE do ich wpływu na indeks WIG, widać, że PKO BP znajduje się w grupie inwestycji nadreprezentowanych. Z kolei Orlen jest dość wyraźnie niedoważony: jego udział w portfelu inwestycyjnym to 9,3 proc. wobec 10,4-proc. wpływu na wartość WIG. Do najsilniej niedoreprezentowanych firm wśród największych inwestycji OFE należą PZU (udział w portfelu OFE jest za niski o 3,2 pkt proc.), Pekao (-2,3 pkt proc.), KGHM (-1,8 pkt proc.), Allegro (-1,8 pkt proc.) oraz Dino Polska (-1,5 proc.).

Zaznaczmy, że istotny wpływ na tę statystykę mają ograniczenia wynikające ze struktury własnościowej zarządzających funduszami powszechnych towarzystw emerytalnych. Ich obowiązywanie sprawia, że OFE PZU „Złota Jesień” nie posiada akcji największego krajowego ubezpieczyciela ani wchodzących w skład jego grupy kapitałowej banków: Pekao i Alioru. Analogicznie PKO BP OFE nie może kupować akcji PKO BP. Aktywa OFE PZU „Złota Jesień” na koniec grudnia były niemal trzykrotnie większe niż aktywa PKO BP OFE. To sprawia, że wyłączenia dotyczące spółek z grupy kapitałowej PZU mają większe znaczenie dla ich udziału w zagregowanym portfelu emerytalnym.

Do najbardziej przeważonych spółek, w przypadku których różnica między ich udziałem w portfelach OFE a znaczeniem dla WIG przekracza 1 pkt proc., należą ING Bank Śląski (+1,8 pkt proc.), LPP (+1,5 pkt proc.), mBank (+1,4 pkt proc.), Santander Bank Polska (+1,2 pkt proc.), Millennium (+1,2 pkt proc.) i Asseco Poland (+1,0 pkt proc.). ING BSK to najpopularniejsza inwestycja OFE spoza indeksu WIG20. W akcjach banku fundusze ulokowały na koniec grudnia 9,9 mld zł. Dodatkowo do najpopularniejszych zagranicznych zaangażowań OFE należy ING Groep, większościowy udziałowiec polskiej instytucji. Łączna kwota inwestycji w obydwie spółki przekraczała 11 mld zł.

Na czwartej pozycji wśród największych inwestycji OFE znajduje się Santander Bank Polska. Pakiet 49 proc. akcji od hiszpańskiego właściciela kupiło Erste Group. Akcje austriackiej instytucji finansowej należały z kolei do najpopularniejszych zagranicznych lokat funduszy. Łączne zaangażowanie w obie spółki: Erste Group i Santander BP na koniec roku przekraczało 15 mld zł i było wyższe od wartości posiadanych przez OFE akcji LPP (13,3 mld zł).

Ostatnią spółką, w której zaangażowanie funduszy przekraczało 10 mld zł, był KGHM. Akcje czołowego producenta miedzi i srebra na świecie zamykają pierwszą piątkę największych inwestycji emerytalnych.

Najpopularniejszym sektorem w portfelach OFE są finanse. Akcje banków i towarzystw ubezpieczeniowych były wyceniane na koniec grudnia na 104 mld zł. Przekładało się to na 35,6 proc. wszystkich aktywów funduszy i 39,1 proc. portfela akcyjnego, biorąc pod uwagę spółki krajowe i zagraniczne.

Pozycją obowiązkową, znajdującą się w portfelu każdego z ośmiu działających OFE, były akcje 34 krajowych spółek notowanych na GPW. Są to (uszeregowane według wartości): Orlen, LPP, Santander BP, KGHM, ING BSK, Bank Millennium, Asseco Poland, Grupa Kęty, Kruk, Benefit Systems, Budimex, Allegro, CD Projekt, Inter Cars, Dino Polska, Orange Polska, PGE, Develia, Żabka, CCC, Bank Handlowy, Enea, Cyfrowy Polsat, Newag, AB, Diagnostyka, Asseco BS, Wirtualna Polska, GTC, AmRest, Forte, Wawel i Amica. Cztery spółki podlegające wyłączeniom (PKO BP, PZU, Pekao i Alior) znajdowały się w portfelach pozostałych siedmiu funduszy.

Zagraniczne lokaty OFE

Z kwoty 265,8 mld zł zainwestowanej na koniec 2025 r. w akcje 37,3 mld zł (14 proc.) przypadło na udziały w spółkach zagranicznych. Na tę sumę składają się walory firm zagranicznych o wartości 7,5 mld zł znajdujących się w obrocie na GPW i 29,7 mld zł inwestycji w zagraniczne spółki notowane poza granicami Polski.

Choć w przypadku zagranicznych firm OFE miały dużo większy sektorowy wybór notowanych przedsiębiorstw, to także w tej części portfela najważniejsze są finanse z 37,3-proc. udziałem. Pod względem liczby różnych pozycji dominujący sektor ustępuje firmom technologicznym, których OFE miały w swoich portfelach 40. Jednak łączna wartość tych kilkudziesięciu pozycji nie przekroczyła 6 mld zł i była niższa niż największa inwestycja w krajową spółkę zaliczaną do sektora technologicznego. W akcjach Asseco Poland OFE miały ulokowane na koniec roku 6,1 mld zł.

Łącznie na krajowe i zagraniczne spółki technologiczne przypadało na koniec 2025 r. niecałe 8 proc. portfela inwestycyjnego OFE. Dla porównania norweski GPFG ulokował w firmach technologicznych 20 proc. swoich aktywów, najwięcej inwestując w czołowe amerykańskie korporacje, wokół których od ponad trzech lat rozgrywa się hossa związana ze sztuczną inteligencją. Jednocześnie na sektor finansowy przypada 12 proc. lokat GPFG.

W portfelach każdego OFE znajdowały się na koniec 2025 r. trzy zagraniczne firmy: UniCredit (notowany na GPW), ING Groep oraz Amazon. Siedem razy wśród lokat pojawiły się Erste Group, Alphabet (właściciel Google), Jeronimo Martins (właściciel Biedronki) oraz Mercedes.

Wśród najchętniej kupowanych zagranicznych akcji w 2025 r. były Amazon (technologie), Freeport-McMoRan (surowce), Microsoft, ASML Holding (obydwie spółki technologiczne), Lundin Mining (surowce), LVMH (dobra luksusowe), CaixaBank (finanse), Snowflake i AMD (kolejne dwie spółki technologiczne). W każdym przypadku fundusze podwoiły liczbę posiadanych akcji, a wartość posiadanego pakietu przekraczała 200 mln zł na koniec grudnia.

OFE stopniowo tracą aktywa

Na politykę inwestycyjną OFE coraz większy wpływ będą miały zmiany w zasadach funkcjonowania funduszy przeprowadzone w pierwszej połowie poprzedniej dekady. Wprowadzono wtedy między innymi tzw. suwak bezpieczeństwa. Działa on tak, że aktywa klientów funduszy, którym do emerytury zostało mniej niż 10 lat, są stopniowo przesuwane na konta w ZUS. Ponieważ mechanizm suwaka obejmuje coraz liczniejsze roczniki oszczędzających w OFE, dysponujące jednocześnie coraz większym kapitałem, w najbliższych latach fundusze zmuszone będą przesyłać do ZUS coraz większe sumy pieniędzy. W 2025 r. w ramach suwaka z OFE odpłynęło ok. 11,5 mld zł, wobec 9,7 mld zł rok wcześniej.

Od ponad dekady oszczędzanie w OFE jest dobrowolne. Z 14 mln osób, które wciąż posiadają aktywa w funduszach, niecałe 2,5 mln zasila swoje konta częścią składki emerytalnej. W zeszłym roku z tego tytułu ZUS zasilił fundusze kwotą 4,8 mld zł. Różnica między suwakiem i nowymi składkami wyniosła ok. 6,7 mld zł i była wyższa niż w 2024 roku o niemal 2 mld zł. Dotychczas pokrywały ją wpływy z dywidend wypłacanych przez spółki, których akcje znajdują się w portfelach funduszy. Jednak w miarę nasilania się niekorzystnych tendencji OFE zmuszone są do wyprzedaży akcji.

W 2025 r. odbiciem tych trendów było ograniczenie liczby spółek notowanych na rynkach zagranicznych obecnych w portfelach OFE oraz sprzedaż części pakietów największych krajowych firm z GPW. Na koniec 2024 roku fundusze posiadały udziały w 306 firmach z rynków zagranicznych. W ciągu 12 miesięcy liczba ta spadła do 249. W ośmiu z dziesięciu największych inwestycji w polskie spółki liczba posiadanych akcji w 2025 r. spadła.

OFE wciąż wiele znaczą

Odpływ aktywów z funduszy wciąż jednak nie jest na tyle dotkliwy, żeby OFE nie mogły prowadzić aktywnej polityki inwestycyjnej i kupować wybrane spółki. W grupie 100 największych pod względem wartości krajowych inwestycji w 19 przypadkach liczba posiadanych akcji wzrosła przynajmniej o 10 proc. Do najchętniej kupowanych spółek w 2025 r. należały m.in. Benefit Systems, Allegro, BNP Paribas BP, Żabka, CCC, InPost i AB – to wszystko biorąc pod uwagę firmy, których pakiety akcji na koniec grudnia były wyceniane powyżej 1 mld zł.

Aktywa zgromadzone w OFE to wciąż zdecydowanie największa pula oszczędności emerytalnych (poza ZUS). Dla porównania: wartość lokat rosnących w kapitał funduszy, działających w ramach Pracowniczych Programów Kapitałowych, miała na koniec 2025 r. wartość 45,1 mld zł, wobec 293,5 mld zł aktywów OFE.

W ponad 100 spółkach notowanych na GPW OFE posiadają przynajmniej 10 proc. akcji. W pięciu firmach, w tym w Grupie Kęty i Kruku, wchodzących w skład WIG20, do funduszy należy ponad połowa udziałów.

Podsumowanie

  1. Dominujący udział akcji w portfelach. Na koniec 2025 r. 90 proc. aktywów Otwartych Funduszy Emerytalnych stanowiły akcje spółek krajowych i zagranicznych. Wysoki udział akcji utrzymuje się od 2014 r., gdy obligacje Skarbu Państwa znajdujące się w portfelach OFE zostały przetransferowane do ZUS. Jednocześnie na fundusze nałożony został zakaz inwestowania w dług polskiego rządu.
  2. Rekordowe stopy zwrotu w 2025 roku. Wyniki inwestycyjne OFE zależą w największym stopniu od zmian kursów akcji notowanych na GPW. W spółkach notowanych na warszawskiej giełdzie ulokowane jest 80 proc. aktywów funduszy. W zeszłym roku indeks WIG zanotował najlepszy wynik od 29 lat (+47,3 proc.), co przełożyło się na wzrost wartości jednostki rozrachunkowej o 42,1 proc. To najlepszy wynik w historii.
  3. Finanse ulubionym sektorem zarządzających. Akcje banków i towarzystw ubezpieczeniowych w portfelach OFE były wyceniane na koniec grudnia na 104 mld zł. Przekładało się to na 35,6 proc. wszystkich aktywów funduszy i 39,1 proc. portfela akcyjnego, biorąc pod uwagę spółki krajowe i zagraniczne. Siedem z 10 największych inwestycji funduszy zaliczało się do tego sektora.
  4. Niewielki udział firm technologicznych. OFE w niewielkim tylko stopniu wykorzystują okazję do dywersyfikacji sektorowej swoich portfeli, jaką dają lokaty w spółki notowane na rynkach zagranicznych. Także w tej grupie inwestycji dominują finanse. Udział spółek technologicznych w portfelu akcyjnym nie przekraczał 8 proc. na koniec 2025 roku.
  5. Fundusze będą sprzedawały akcje. Mechanizm tzw. suwaka bezpieczeństwa, w połączeniu z ograniczonymi wpływami nowych składek emerytalnych, sprawia, że OFE będą stopniowo musiały likwidować swoje lokaty. W 2025 r. saldo napływu nowych środków znajdowało się ok. 6,7 mld zł na minusie, wobec -4,7 mld zł rok wcześniej. Do niedawna tę różnicę pokrywały dywidendy wypłacane przez spółki znajdujące się w portfelach OFE. Jednak już w 2025 r. zarządzający sprzedali część posiadanych akcji. Trend będzie stopniowo narastał w najbliższych latach.
  6. OFE kontrolują dwie spółki z WIG20. Aktywa OFE to wciąż największy kapitał emerytalny zgromadzony poza ZUS. W ponad 100 spółkach notowanych na GPW fundusze emerytalne posiadają przynajmniej 10 proc. akcji. W przypadku pięciu firm, w tym dwóch z WIG20 (Grupa Kęty i Kruk), do OFE należała ponad połowa akcji na koniec 2025 roku.