Banki centralne miały zapobiegać kryzysom, którym można zapobiec. Miały łagodzić skutki tych kryzysów, których nadejście jest nieuniknione. Miały dbać o to, by naszych portfeli nie pożerała inflacja, a przedsiębiorców – strach przed nieprzewidzianymi wahaniami kursów walut. Miały, ale czy to im się udaje?
Włoch Mario Draghi nie ma łatwej roboty. Nie dość, że pełni funkcję, która wiąże się z koniecznością posiadania ogromnych kompetencji, to jeszcze na skutek ewentualnej pomyłki w jej sprawowaniu mogą ucierpieć setki milionów mieszkańców Unii Europejskiej.
Bez wątpienia szefowanie Europejskiemu Bankowi Centralnemu musi być stresującym zajęciem.
Zwłaszcza że o pomyłkę łatwo w tych „ciekawych czasach”, gdy w obliczu szalonych zachowań sektora finansowego standardowe zasady prowadzenia polityki pieniężnej nie zdają już egzaminu. Banki centralne po prostu nie wiedzą już, jak się zachować.
Ciekawe czasy
Oto od wybuchu globalnego kryzysu finansowo-gospodarczego (czyli od 2008 r.) państwa należące do strefy euro mają się bardzo źle. Z jednej strony rozgniata je ciężar zadłużenia publicznego, z drugiej nie znajdują w sobie energii koniecznej do gospodarczego wzrostu. Może to wina nadmiernych regulacji i biurokracji? Może zbyt wysokich podatków? A może skutek zgnuśnienia od wieloletniego dobrobytu?
Teorii jest wiele. W każdym razie Międzynarodowy Fundusz Walutowy oblicza, że w tym roku gospodarki eurostrefy wzrosną o zaledwie 1,5 proc., a w przyszłym o o 1,7 proc. To za mało na uczestnictwo w globalnym wyścigu potęg. Za mało na tworzenie nowych miejsc pracy. Za mało na pozbycie się problemów budżetowych. 1,5 proc. to stagnacja, a w porównaniu z tymi gospodarkami, które rosną na poziomie 7 proc. rocznie (np. z Chinami) – cofanie się. Co z tym fantem może zrobić Draghi?
Teoretycznie może zrobić wiele. Stoi na czele instytucji, która ma za zadanie dbać o stan eurostrefy i została po temu wyposażona w odpowiednie narzędzia.
Po pierwsze, aby zapewnić stabilną pozycję euro na międzynarodym rynku, Draghi ma do dyspozycji rezerwy walutowe. Może więc sprzedawać i kupować waluty w zależności od potrzeb. I, trzeba przyznać, ta polityka jest skuteczna. Choć strefa euro ma problemy, to samo euro jako waluta trzyma się mocno.
Po drugie, EBC może – jak każdy bank centralny – manipulować stopami procentowymi (to, najogólniej rzecz biorąc, ceny pożyczek udzielanych bankom komercyjnym) w reakcji na zmiany koniunktury. Podręczniki mówią, że jeśli gospodarka rozwija się dynamicznie, stopy powinny być odpowiednio wysokie, a pieniądz odpowiednio drogi. Tani pieniądz może bowiem w warunkach ogólnego optymizmu posłużyć do pompowania rynkowych baniek i w rezultacie – po ich pęknięciu – wywołać recesję. Z kolei do wyciągania gospodarki z recesji służą stopy niske. Obniża się je, by skłonić banki komercyjne do pożyczania firmom i rozruszać koniunkturę. Strefa euro już od czasów poprzednika Draghiego, Jeana-Claude’a Tricheta, realizuje recepty z podręcznika. Gospodarka ledwo zipie, więc podstawowa stopa procentowa EBC wynosi 0,05 proc. Można powiedzieć z czystym sumieniem, że europejskie banki mają dostęp do darmowego pieniądza. Powinny więc nim szastać.
Niestety, podręcznikowe recepty przestały działać. Rzeczywistość przestała podążać w ślad za modelami teoretyków. Tani pieniądz nie wystarczy, by indukować wzrost gospodarczy. Nawet jeśli zapewnisz bankom dostęp do niego, te mogą pozostać skąpe i nie chcieć owego dobra transmitować do realnej gospodarki w postaci kredytu, bo i popyt na kredyt w warunkach ogólnej niepewności zdecydowanie zmalał.
Skoro wyczerpał się arsenał tradycyjnych metod, szefowie najważniejszych banków centralnych muszą improwizować. Draghi ogłosił właśnie, że zamierza przedłużyć i rozszerzyć realizację programu „luzowania ilościowego” (quantitative easing), polegającego na wykupie przez EBC obligacji emitowanych przez kraje Eurolandu. Miesięcznie EBC chce wydawać na to aż 60 mld euro. – Ekonomiści uważają, że ta niestandarowa metoda zadziałała w USA i Anglii, więc może zadziałać także w kontynentalnej Europie – komentuje Jana Randow na łamach portalu Bloomberg.com.
Inflacja jak koniec świata
Faktycznie. Stany Zjednoczone, które jako pierwsze wpadły przed siedmioma laty w pułapkę kryzysu, a w konswekwencji w recesję, teraz notują wzrost gospodarczy na poziomie ok. 3 proc. PKB. I, jak słusznie zauważa Randow, ekonomiści przypisują to w dużej mierze luzowaniu ilościowemu, które usuwa z rynku długoterminowe długi, zamieniając je na gotówkę lub jej ekwiwalent w postaci długów krótkoterminowych. To sprawia, że długoterminowe stopy procentowe spadają i pojawiają się ważne dla PKB długoterminowe inwestycje.
Problem w tym, że takie działanie jest historycznie nieprzećwiczone. Nikt nie wie, jakie skutki może mieć w dłuższej perspektywie luzowanie ilościowe. Czy nie grozi to inflacją?
W Stanach Zjednoczonych mówi się o tym zagrożeniu od dawna. Kasandryczne przepowiednie zwykła snuć zwłaszcza tzw. szkoła austriacka. Wedle przedstawicieli tego nieortodoksyjnego nurtu inflacja pieniężna, czyli zwiększenie ilości gotówki, musi w końcu wywołać inflację cen.
Luzowanie ilościowe sprawiło, że baza monetarna (gotówka w obiegu plus rezerwy banków komercyjnych w banku centralnym) w USA wzrosła aż czterokrotnie, a więc teoretycznie inflacja może być tuż za rogiem. Teoretycznie, bo w praktyce nie chce nadejść, a straszenie nią przypomina straszenie końcem świata w wykonaniu niewielkich sekt religijnych. Termin jego nadejścia jest nieustannie przesuwany, a realnym problemem jest wręcz deflacja!
– Ryzyko inflacji się nie ziściło, bo banki nie zaczęły pożyczać proporcjonalnie do tego, jak bardzo zwiększyła się ilość gotówki. Istnieje ryzyko, że to się zmieni, ale jest ono niewielkie – zauważa prof. Kenneth Rogoff z Uniwersytetu Harvarda, który reprezentuje ekonomiczny „główny nurt”.
Jego wpływowy kolega po fachu John H. Cochrane z Instytutu Hoovera sądzi, że sytuacja, w której prowadzona tak długo polityka taniego pieniądza nie przekłada się na inflację, jest trudna do wyjaśnienia w świetle standardowych teorii keynesowskich i monetarystycznych. Jest ona do tego stopnia nienormalna, że Cochrane artykuł na ten temat zatytułował mocno: „Obalone doktryny”.
– Teoria mówi, że jeśli ustalisz na dłuższy czas stopy procentowe na danym poziomie, to będziesz miał albo inflację, albo deflację i że podnoszenie stóp obniża inflację, a ich obniżanie ją zwiększa. Ostatnia dekada pokazuje jednak coś ciekawego: zerowe stopy procentowe nie wywołały spirali inflacyjnej, a gospodarka jest stabilna – przekonuje ekonomista. I wykłada nową doktrynę.
Po pierwsze, przy trwale zafiksowanej stopie procentowej ceny będą stabilne, jeśli tylko ludzie wierzą, że rząd będzie spłacał swoje długi. Po drugie, w długiej perspektywie podniesienie stóp procentowych musi wywołać... inflację. Po trzecie, jeśli rezerwy bankowe dają zwrot na poziomie rynkowym, to nie wygenerują inflacji, nawet jeśli będą ogromne. – Ważna lekcja z doświadczeń ostatnich lat brzmi: polityka pieniężna nie jest tak potężna, jak większość myśli – konkluduje Cochrane, przyznając, że jego poglądy są „ekstremalne”.
Czy faktycznie mieliśmy kiedykolwiek prawdziwą, sprawdzoną i twardą teorię, którą mogłyby w swojej działalności kierować się banki centralne? One same są przecież elementem monetarnego równania, więc przydatne im doktryny mogą mieć co najwyżej tyle lat, co i one. Może ich istnienie to nieustanny eksperyment?
Zaczęło się w Anglii
Banki centralne to instytucja relatywnie młoda. Przodkiem współczesnych banków centralnych jest utworzony w 1694 r. Bank Anglii. Z początku była to instytucja mająca – jak pisze Niall Ferguson w znakomitej książce „Potęga pieniądza. Finansowa historia świata” – finansować działania wojenne, jednak z czasem rozrastała się i zyskiwała nowe funkcje. W 1742 r. Bank Anglii uzyskał monopol na emisję niektórych banknotów (np. bezodsetkowy weksel), w pierwszej połowie XIX w. stał się on bankiem pośredniczącym w rozliczeniach dokonywanych przez inne banki i w końcu oficjalnym bankiem centralnym wyspiarskiego królestwa. Narodzinom bankowości centralnej towarzyszył proces prawnego sankcjonowania tzw. ekspansji monetarnej, czyli gwałtownego zwiększania podaży pieniądza. W tym procesie ważną rolę odegrały banki depozytowe, które na bazie wkładów od drobnych ciułaczy udzielały coraz więcej kredytu. Robiły to tym intensywniej, im bardziej oddalały się od zasady utrzymywania 100 proc. rezerw (banknoty nie miały pełnego pokrycia w kruszcu).
– Większość rozwiniętych gospodarek przyjęła model brytyjski z monopolistycznym bankiem centralnym, czuwającym nad polityką pieniężną i opierającym się w swym działaniu na systemie waluty złotej oraz z koncentracją depozytów w stosunkowo nielicznych dużych instytucjach. Banque de France powstał w 1800 r., Niemiecki Reichsbank w 1875 r., Bank Japonii w 1882 r., a Szwajcarski Bank Narodowy w 1907 r. – wylicza Ferguson. Pierwszy polski bank centralny (Bank Polski) powstał w czasach zaborów (1828 r.), a założył go książę Franciszek Ksawery Drucki-Lubecki. Byliśmy więc wówczas w europejskiej awangardzie.
Ciekawe, że jednym z krajów, które najdłużej opierały się idei posiadania banku centralnego, były Stany Zjednoczone. Ferguson uważa, że wynikało to z niechęci Amerykanów wobec „wizji zbyt potężnej finansjery”. Tę niechęć zaszczepili im już ojcowie założyciele. John Adams mawiał, że „banki wyrządziły religii, moralności, prospericie i bogactwu narodu więcej szkód, niż uczyniły dobra i niż mogą go uczynić w przeszłości”, a George Washington podkreślał, że „wprowadzenie banknotów bez pokrycia to śmierć państwa”. Nawet gdy w 1913 r. uchwalano ustawę powołującą do istnienia bank centralny, te obawy wciąż były obecne i właściwie są obecne do dzisiaj, o czym świadczy popularność ruchu End the Fed (Zlikwidować FED) wśród amerykańskich wolnorynkowców i konserwatywnych działaczy Tea Party.
„Dawne” banki centralne były tylko do pewnego stopnia takie jak te współczesne. Chociaż dysponowały podobnymi instrumentami i miały osiągać podobne cele, to aż do 1971 r. operowały w zupełnie innym środowisku, tj. w warunkach standardu złota. Owszem, po II wojnie światowej był on bardzo poluzowany, ale wciąż – pod pewnymi warunkami (za pośrednictwem dolara, na poziomie transakcji między bankami centralnymi i po z góry określonym kursie) – gotówka była wymienialna na złoto. Tę erę zakończył prezydent Richard Nixon i właściwie dopiero od 44 lat żyjemy w świecie pieniądza całkowicie papierowego, zwariowanych rynków finansowych i rozbuchanej konsumpcji. To wprowadza w działalności banków centralnych zmiany natury jakościowej – zwłaszcza że wymaga się od nich, by nad tym wszystkim panowały. Niecałe pół wieku to być może za krótko, by ekonomiści wystarczająco dobrze poznali mechanizmy rządzące papierowym pieniądzem.
Znów w XIX wieku
Niektórzy w swoim sceptycyzmie idą znacznie dalej, twierdząc, że banki centralne nigdy nie realizowały misji, którą im powierzono. Utrzymywanie stabilnej waluty, trzymanie w ryzach inflacji i zapobieganie deflacji to – jak wskazują – narzędzia mające służyć nadrzędnemu celowi: eliminacji kryzysów. To był w końcu jeden z głównych powodów, dla których banki centralne w ogóle powstawały (a na pewno było tak w przypadku Fedu). – I co? Kryzysy wciąż się zdarzają? – pytają retorycznie (i jednocześnie triumfalnie) sceptycy. W pewnym sensie mają rację.
W pracy „Czy kryzysy stają się bardziej dotkliwe?” (Bordo, Eichengreen, Klingebiel, Martinez-Peria) przebadano 120 lat historii finansowej świata. Wnioski? Po 1973 r. częstotliwość występowania kryzysów podwoiła się w porównaniu z okresem obowiązywania powojennego systemu z Bretton Woods i z okresem, gdy obowiązywał klasyczny standard złota. „Kryzysy – piszą jednak autorzy – są może i częstsze, ale nic nie wskazuje na to, że stały się bardziej dotkliwe. Trwają także średnio tyle co dawniej”. Czy gdyby poczekali do kryzysu w 2008 r., który okazał się kryzysem bardzo poważnym, zmieniliby zdanie? Trudno powiedzieć.
Inny ekonomista, Moritz Schularick z berlińskiego Freie Universität, zajął się tym zagadnieniem już po kryzysie. Opublikował w 2010 r. pracę „140 lat kryzysów finansowych: pies stary, sztuczki nowe”, w której podkreśla, że koszt kryzysów (finansowych) nie tylko nie spada, ale istnieją przesłanki mówiące o tym, że nawet rośnie. I to pomimo nadzywczaj aktywnej działalności banków centralnych. Tyle że zdaniem Schularicka nie jest to winą samych tych banków, co raczej właśnie rozrostu sektora finansowego czy skomplikowania mechanizmów rządzących światowymi rynkami finansowymi. Badacz zwraca uwagę, że dla banków centralnych ta obserwacja powinna mieć jednak duże znaczenie. Kryzys z 2008 r. to kryzys pod kilkoma względami inny niż poprzednie, a więc – w domyśle – wymaga innych metod radzenia sobie z nim.
– Nie należy już przesadnie ufać w sygnały, które wysyłają ceny rynkowe. Żyjemy w czasach, w których kredyt wielokrotnie przewyższa podaż pieniądza. Banki są niestabilne, ponieważ ryzyko leży teraz po obu stronach ich bilansu. Dawniej banki realizowały swoje straty po stronie aktywów, ale dzięki publicznym gwarancjom depozytów miały stabilny dostęp do kapitału. Pod tym względem nasz obecny system bankowy ma dużo wspólnego z XIX-wiecznym, gdy nie istniało jeszcze ubezpieczenie depozytów – przekonuje ekonomista.
Sceptycy z konserwatywnych szkół, tacy jak np. Hiszpan Jesús Huerta de Soto, na pewno na takie słowa się oburzą. Dla nich XIX wiek to czas, w którym bankowość, choć niedoskonała, to jednak funkcjonowała lepiej niż obecnie. Kryzysy wybuchały dlatego, że zaczynano uprawiać to, co jest podstawą obecnego systemu: ekspansję monetarną. Huerta de Soto w ksiażce „Pieniądz, kredyt bankowy i cykle koniunkturalne” staje po stronie tzw. austriackiej teorii cyklów koniunkturalnych i głosi, że jest dwóch winnych istnieniu kryzysów: rezerwa cząstkowa, która umożliwia systemową kreację pustego pieniądza, i banki centralne, które ją animują, zaniżając stopy procentowe. W momencie gdy na rynku jest zbyt dużo „pustego” pieniądza, wypacza się rynkowa struktura produkcji i ceny dóbr kapitałowych, a inwestycje są kierowane tam, gdzie w normalnych warunkach – tj. gdyby stopy procentowe ustalał rynek – nikt by nie inwestował.
Huerta de Soto jest więc konsekwentnym zwolennikiem całkowitej likwidacji banków centralnych i wprowadzenia 100 proc. rezerwy obowiązkowej. A polskie wydanie jego książki było sponsorowane przez... Narodowy Bank Polski.
NBP może sponsorować ekonomiczne wolnomyślicielstwo, bo banków centralnych nikt nie zlikwiduje. W ekonomicznym głównym nurcie po prostu nie ma ludzi, którzy coś takiego postulują. Dlaczego?
Islandzki powiew
Pierwsza rzecz: zdecydowana większość ekonomistów uważa, że kryzysy to nieodłączna cecha kapitalizmu. Nie bank centralny jest ich przyczyną. Chociaż niektórych można unikać (właśnie m.in. dzięki działaniom banku centralnego), to koniec końców czasami po prostu muszą się zdarzać.
Bardziej prawdopodobna niż zniknięcie bankowości centralnej jest reforma, która ograniczałaby użycie pieniądza papierowego. Jak na razie jednak wszystkie alternatywy to eksperymenty myślowe.
Weźmy najczęstszy pomysł, czyli powrót do standardu złota. Według jego zwoleników to jedyny sposób zapobieżenia dalszej deprecjacji dolara (od 1913 r. wartość dolara spadła już o ponad 2,3 tys. proc.), ale przeciwnicy wskazują, że standard złota to sposób na paraliż światowej gospodarki. Dlaczego? Reguły gry wyznaczane przez standard złota są bardzo restrykcyjne. – Prawdziwy standard złota z natury rzeczy fizycznie ogranicza wzrost podaży pieniądza i uniemożliwia jego przyśpieszanie. To z kolei ogranicza kredyt i dusi gospodarkę – tłumaczy Ken Goldstein, ekonomista z firmy analitycznej Conference Board.
Ekonomiści zwracają też uwagę, że powrót do złota musiałby się odbywać na poziomie globalnym, bo wprowadzenie go w jednym tylko kraju spowoduje, że posiadacze papierowych walut wykupią silną walutę złotą i zaczną ją chomikować. Trzeba by też liczyć, że żaden rząd nie będzie oszukiwał, drukując potajemnie pieniądze bez pokrycia. A to raczej niemożliwe.
Jedną z najciekawszych idei reformy systemu bankowego, która w przeciwieństwie do złota ma szanse na realizację w bliskiej przyszłości, zaproponował Islandczyk Frosti Sigurjónsson. Chciałby pozbawić banki komercyjne możliwości kreacji nowego pieniądza i tę kompetencję pozostawić wyłącznie w rękach banku centralnego. Nazwał to „pieniądzem suwerennym”. – Kreacja nowego pieniądza odbywa się z korzyścią przede wszystkim dla banków. Czerpią z niej do 20 proc. swoich zysków. System finansowy jest więc skonstruowany tak, że banki nie tylko mogą ponad miarę zwiększać podaż pieniądza, lecz także chcą to robić, bo im się to opłaca. Jakie są tego skutki, mogliśmy się przekonać na Islandii na własnej skórze. Nasz sektor finansowy rozrósł się do gargantuicznych rozmiarów, a potem runął, wywołując potężny kryzys – przekonuje Sigurjónsson. Jego zdaniem na wprowadzenie suwerennego pieniądza wystarczy... weekend. – W systemie, który proponuję, kluczowa byłaby przejrzystość banku centralnego. Musiałby on konkretnie uzasadniać decyzje o zwiększaniu podaży pieniądza, ale nie mógłby się już zajmować lokowaniem nowego pieniądza. O tym decydowałby parlament – tlumaczy Sigurjónsson.
Islandzki parlament powołał specjalną komisję, która ma zająć się opracowaniem praktycznego sposobu wdrożenia „suwerennego pieniądza”. Nawet jednak jeśli to się uda, wątpliwe jest, by inne kraje poszły śladem Islandii. Dlaczego, wytłumaczył już Milton Friedman, który sam przecież proponował, by bank centralny zamiast na stopach procentowych koncentrował się po prostu na podaży pieniądza, utrzymując prosty, wręcz matematyczny mechanizm jej wzrostu.
– To obniżyłoby rangę bankowości centralnej, która musiałaby przyjąć bardziej pasywną rolę. To się nie stanie – przyznawał Friedman w wywiadzie z 2006 r. – Większość ekonomistów uważa, że reformy bankowości centralnej są konieczne, ale konsensusu, co do tego jakie, brak – czytamy z kolei w podsumowaniu ankiety, którą tygodnik „The Economist” przeprowadził w 2011 r. – Jedni ekonomiści twierdzą, że banki centralne powinny się zająć wyłącznie utrzymywaniem stabilności cen, inni, że powinny dbać o stabilność całego systemu, a jeszcze inni, że wymaga się od banków centralnych za wiele – pisali redaktorzy.
Od tamtej pory nie pojawiły się jednak rozstrzygnięcia. Jak na razie więc szefowie banków centralnych będą po prostu eksperymentować na własną rękę. Oby te eksperymenty były udane.©?
Prawdziwa nauka reaguje na rzeczywistość, a nie obraża się na nią. Wybuch kryzysu w 2008 r. sprawił, że ekonomiści musieli na nowo spojrzeć na uprawianą dyscyplinę. Pojawiły się nowe idee, powrócono też do tych zapomnianych. Choć proces trwa, minęło wystarczająco dużo czasu, by spróbować te nowe prądy usystematyzować. Dziennik Gazeta Prawna wspólnie z Obserwatorem Finansowym podjęły tę próbę