Piotr Żoch, ekonomista GRAPE
Schwert zasugerował, że ceny papierów mocno zależą od oczekiwanego strumienia dywidend – jeśli więc inwestorzy są przekonani, że konflikt potrwa krótko, to nie sądzą, by ich „nagroda” uległa znacznemu zmniejszeniu. I stąd właśnie bierze się względna stabilność cen akcji.
Powinno to jednak oznaczać, że długie wojny będą wiązały się zwiększą zmiennością stóp zwrotu, ale ta była nieduża także w trakcie I oraz II wojny światowej i wojny w Korei. Długie konflikty to też większe ryzyko, że Stany Zjednoczone zostaną pokonane, co powinno budzić dodatkowe obawy inwestorów i zwiększać zmienność na giełdzie. Ale wdanych tego nie widzimy. Dlaczego?
Reklama
Odpowiedzi udzielają Gustavo S. Cortes (Uniwersytet Florydy), Angela Vossmeyer (Claremont McKenna College) oraz Marc D. Weidenmier (Uniwersytet Chapmana). Wskazują, że wszystkie konflikty zbrojne (nie licząc wojny o niepodległość, wojny 1812 r. oraz wojny secesyjnej), w których brały udział Stany Zjednoczone, toczyły się poza granicami tego kraju. Groźba zniszczenia fabryk, stoczni, kopalni czy miast była więc znikoma. Stąd też nie powinno nas dziwić, że zmienność stóp zwrotu nie rosła. Skąd jednak spadki? Cortes, Vossmeyer i Weidenmier uważają, że rządowe kontrakty zbrojeniowe zmniejszają niepewność dotyczącą strumienia zysków firm i przez to wahania cen akcji.
By zweryfikować tę hipotezę, badacze sięgnęli po dokumenty Departamentu Skarbu i skompilowali szczegółową listę wydatków na obronność, która sięga 1890 r.; dane te pozwalają sprawdzić, czy środki trafiały do wojsk lądowych, lotnictwa, marynarki czy innych agencji (np. do wywiadu). Zmienność stóp zwrotu mierzona jest poprzez obliczenie odchylenia standardowego dziennych stóp zwrotu indeksu giełdowego w trakcie każdego miesiąca.
Wyższe nakłady na zbrojenia towarzyszyły obniżonej zmienności stóp zwrotu, nawet po uwzględnieniu różnych zmiennych makroekonomicznych (indeks produkcji przemysłowej, poziom cen) czy dźwigni sektora finansowego. Ta zależność jest jeszcze silniejsza, jeśli patrzymy jedynie na okresy największych wojen. Można ją zaobserwować także w miesiącach, w których Stany Zjednoczone nie uczestniczyły w żadnych konfliktach. Nie wszystkie typy wydatków miały taki sam efekt. Te na wojska lądowe wiązały się ze wzrostami zmienności stóp zwrotu. Te na siły powietrzne, marynarkę i inne agencje – przeciwnie. Znaczna część wydatków na wojska lądowe przeznaczana jest na personel i utrzymanie uzbrojenia. W lotnictwie i marynarce większy udział mają z kolei badania, co wiąże się z nasiloną współpracą z cywilnym przemysłem. Kontrakty w lotnictwie i marynarce mają też częściej długotrwały charakter (np. budowa lotniskowca) i przez to bardziej stabilizują strumień oczekiwanych zysków wykonawców.
Jeśli zmienność stóp zwrotu była mniejsza w okresie wojen za sprawą mechanizmu zasugerowanego przez Cortesa, Vossmeyer i Weidenmiera, to prognozowanie zysków firm działających w sektorze zbrojeniowym powinno być łatwiejsze w trakcie konfliktów – w takiej sytuacji szacunki zysku na akcję publikowane przez analityków giełdowych powinny być do siebie zbliżone. Ograniczeniem badania jest to, że dane dotyczące prognoz zysku na akcję są dostępne dopiero od 1990 r. i obejmują tylko cztery wojny: w Zatoce Perskiej (od stycznia 1991 r.), w Kosowie (od marca 1999 r.), w Afganistanie (od października 2001 r.), w Iraku (od marca 2003 r.). W tych dwóch ostatnich przypadkach analitycy giełdowi istotnie byli bardziej zgodni – działo się tak niezależnie od tego, czy chodziło o prognozy dotyczące kwartału, czy dwuletniego horyzontu. W trakcie wojny w Zatoce Perskiej i w Kosowie nie zaobserwowano tego zjawiska. Autorzy badania tłumaczą to brakiem wzrostu wydatków na zbrojenia w czasie tych konfliktów – Stany Zjednoczone redukowały je właśnie w dekadzie po zakończeniu zimnej wojny.