Bank centralny w walkę z pandemicznym kryzysem włączył się różnymi kanałami. Główne to obniżka niemal do zera stóp procentowych przez Radę Polityki Pieniężnej oraz rozpoczęcie skupu aktywów przez Narodowy Bank Polski.
Ta druga operacja oficjalnie miała stabilizować rynek długu. De facto chodziło jednak o danie pewności rządowi, że będzie mógł znaleźć nabywców na obligacje emitowane przez Ministerstwo Finansów, ale także BGK czy PFR, które są gwarantowane przez Skarb Państwa.
NBP skupuje obligacje z rynku wtórnego. Banki i fundusze nabywając je od MF mogą więc liczyć, że później odkupi je bank centralny. Od uruchomienia procesu NBP nabył papiery o wartości ponad 135 mld zł, z czego przeszło 76 mld zł to obligacje rządowe. Ostatnio jednak skala odkupu znacząco zmalała. Pod koniec maja NBP w ogóle nie kupił długu rządowego, a jedynie przyjął papiery BGK. Na rynku rozgorzała dyskusja, że bank centralny rozpoczął ograniczanie skupu obligacji, a tym samym wsparcia rządu. Ekonomiści Banku Pekao pokusili się nawet o zasygnalizowanie „silent tapering”, czyli cichego ograniczania skupu aktywów.
– W tym roku NBP najpierw rozkręcił zakupy, a od połowy maja wyraźnie je ograniczył – zwracają uwagę analitycy Banku Pekao.
Dlaczego cichego? Bo już po ostatniej majowej aukcji szef banku centralnego wskazywał, że program odkupu obligacji jest „kontynuowany w pełnym zakresie” i nie podjęto żadnej decyzji o jego ewentualnym wygaszeniu czy zakończeniu. Słabość przetargu tłumaczył zbyt wygórowanymi oczekiwaniami cenowymi, które zgłosili inwestorzy.
Tyle że już po słowach szefa banku centralnego odbyła się czerwcowa aukcja i znów skup obligacji był znacząco poniżej maksymalnego poziomu, jaki założył NBP (10 mld zł). Ostatecznie odkupiono papiery za ok. 2 mld zł. Inwestorzy zaś byli gotowi pozbyć się długu wartego 5,6 mld zł. – W ostatnich wypowiedziach prezes NBP Adam Glapiński podkreślał, by nie interpretować niższych zakupów NBP jako taperingu, a jedynie jako dostosowanie do cenowych warunków rynkowych – zwracają uwagę analitycy PKO BP.
W swoim wystąpieniu szef NBP tłumił też oczekiwania na normalizację polityki pieniężnej, a tą byłoby albo ograniczenie skupu aktywów, albo podwyżka stóp procentowych. Paliwa do dyskusji o tym, że koszt pieniądza może wzrosnąć jeszcze w tym roku, dolały właśnie mniejszy skup aktywów oraz wystrzał inflacji. W maju ceny towarów i usług konsumpcyjnych wzrosły o 4,7 proc. r/r po wzroście o 4,3 proc. miesiąc wcześniej.
W ocenie Adama Glapińskiego nie ma sensu podwyżka stóp przy jednoczesnym kontynuowaniu programu skupu aktywów, ponieważ nie da się „jednocześnie naciskać na hamulec i na gaz”. Jednak część ekonomistów jest przekonana, że można to połączyć. Tak sądzą np. analitycy Banku Handlowego. Rysują dwa scenariusze dla polityki pieniężnej.
Zatory płatnicze mogą być mniejsze niż się dziś wydaje
Zatory płatnicze mogą być mniejsze niż się dziś wydaje

Zobacz również
– Pierwszy z nich zakłada rozpoczęcie cyklu podwyżek stóp relatywnie szybko (np. w ciągu najbliższych trzech miesięcy), przy czym kolejne podwyżki byłyby rozłożone w czasie i dokonywane w odstępach trzy-, czteromiesięcznych. Byłby to scenariusz podobny do rozważanego przez inne banki centralne w regionie, a przez to mało kontrowersyjny. Naszym zdaniem taka strategia pozwoliłaby na stosunkowo powolny cykl zacieśnienia polityki pieniężnej i na to, by NBP „utrzymał przy życiu” program skupu aktywów na wypadek, gdyby rynek obligacji wymagał wsparcia – piszą Piotr Kalisz, główny ekonomista Banku Handlowego, oraz Cezary Chrapek, analityk rynku walutowego i obligacji. Ich zdaniem cykl można przerwać, jeśli gospodarka zaczęłaby spowalniać. Alternatywna droga to zmiana retoryki banku centralnego, po której nastąpiłoby stopniowe ograniczenie programu skupu aktywów, a na końcu również podwyżki stóp.
– Powyższa reakcja pozwoliłaby RPP zyskać trochę czasu i przesunąć pierwszą podwyżkę stóp nawet na kwiecień 2022 r. Niemniej kolejne podwyżki po rozpoczęciu cyklu musiałyby być wprowadzane w szybszym tempie niż w pierwszym scenariuszu – oceniają eksperci Banku Handlowego.
Ograniczanie skupu obligacji byłoby sporym problemem dla rządu. Dzisiaj operacje NBP dają ministrowi finansów pewność, że nabywców na papiery skarbowe nie powinno brakować, a dodatkowo powodują, że rentowności długu nie rosną, co ogranicza koszty jego obsługi. Tegoroczne potrzeby pożyczkowe brutto budżetu przekraczają 280 mld zł, ale MF pokrył ich już ponad 70 proc. Tyle że w przyszłym roku potrzeby pozyskiwania finansowania na rynku także będą duże, bo rząd zamierza stymulować popandemiczną odbudowę gospodarki i realizować kosztowne przedsięwzięcia, np. z Polskiego Ładu. ©℗
Rozmiary aukcji odkupu obligacji NBP