Polska z radością przyjęła propozycję UE. Po tweetach prezydenta głupio by wyglądało mówienie, że pomysł jest do kitu. Z Mateuszem Szczurkiem rozmawia Bartosz Pawłowski, chief investment oficer w bankowości prywatnej mBanku (Skrócona wersja rozmowy, jaka odbyła się 1 czerwca w ramach webinarium dla klientów private bankingu mBanku).
Podczas dyskusji o europejskim planie odbudowy gospodarczej często spotykamy się z nawiązaniami do Alexandra Hamiltona, pierwszego sekretarza skarbu USA. Po wojnie lat 1775–1783, która doprowadziła byłe kolonie brytyjskie na skraj bankructwa, stwierdził, że należy ich zobowiązania „uwspólnić” i zamienić na dług rządowy. Tak de facto powstały Stany Zjednoczone. Być może podobne myślenie zaczyna się pojawiać w strefie euro. Kilka tygodni temu kanclerz Niemiec Angela Merkel i prezydent Francji Emmanuel Macron zapowiedzieli program o wartości 500 mld euro. W propozycji Komisji Europejskiej to 750 mld euro. O co chodzi w tym programie?
O to, o co zawsze chodzi w budżetach federacji: o korzyści ze wspólnej siły finansowej. Po pierwsze – to ograniczenie ryzyka prowadzenia przez niektóre państwa katastrofalnej polityki fiskalnej, czyli ograniczania wydatków pod presją rynków finansowych. Budżet federalny może stabilizować sytuację. Po drugie – moje wydatki to twoje dochody. Przypomnijmy sobie lata 2008–2009 i niemiecki program wymiany aut. Korzystała na nim nie tylko gospodarka Niemiec, lecz także cała Unia. Po trzecie: korzyści skali. Wydatki na infrastrukturę czy technologię są bardziej efektywne, jeśli dokonywane są wspólnie. Wreszcie ten program to odpowiedź na fakt, że stopy procentowe są bardzo niskie, a Europejskiemu Bankowi Centralnemu (EBC) kończą się instrumenty, jakimi może stymulować gospodarkę. Teraz pojawi się coś nowego, dzięki czemu można prowadzić wspólną politykę fiskalną i stabilizować koniunkturę. W dodatku bez konieczności dogadywania się z poszczególnymi państwami i koordynowania ich działań. Tylko głupiec by nie przyznał, że teraz nadszedł czas na większe wydatki i większe deficyty. A jednocześnie zdolność poszczególnych krajów do takich działań na własną rękę jest ograniczona. Ich dostęp do rynku poprawił się dzięki EBC, który ogranicza wzrost ich spreadów. Krótkoterminowe reguły fiskalne działają tak, jak powinny – Komisja wręcz zachęca członków UE, z wyjątkiem Rumunii, by wydawały więcej. Ale pozostaje sprawa długoterminowej wypłacalności poszczególnych państw. Wiele z nich będzie mieć dług publiczny przekraczający 100 proc. PKB.
Szacuje się, że w związku z kryzysem dług publiczny w Unii podskoczy w ciągu roku–dwóch o 20 pkt proc. A my mówimy o 500 czy 750 mld euro. To mniej niż 5 proc. PKB Wspólnoty. Czy ten projekt ma tylko znaczenie symboliczne, czy też będą to pieniądze realnie wspierające gospodarkę?
Argumenty, o których wspomniałem, nie są nowością. O tym mówi się od lat 70., te dyskusje towarzyszyły tworzeniu strefy euro. W raporcie MacDougalla z 1977 r. – to oficjalny dokument UE – wskazywano na poważne problemy, jakie będą się wiązały z unią walutową bez budżetu federalnego. MacDougall pisał, że kraj federacyjny ma budżet na poziomie 20–50 proc. PKB. W ograniczonym zakresie może to być 5–7 proc. PKB. I że można by celować w budżet przedfederacyjny na poziomie 2–2,5 proc. PKB, choć to już wymagałoby możliwości zadłużania się. Kwotę, o której teraz mówimy, powinniśmy podzielić na kilka lat, a wówczas zamyka się na poziomie ok. 1 proc. unijnego PKB. Mniej niż proponowano w latach 70., ale dwa razy więcej, niż było dotychczas.
Przypomina się anegdota, przypisywana wielu krajom, dotycząca obecności na ich terenie żołnierzy amerykańskich. Waszyngton pyta: „Ilu mamy przysłać?”. Odpowiedź: „Wystarczy jeden”. Czy te 500 mld euro to tylko początek procesu, czy jednorazowa inicjatywa związana z korona wirusem?
Kilka miesięcy temu w trakcie dyskusji na temat perspektywy finansowej poszczególne państwa skakały sobie do gardeł z powodu 0,11 proc. PKB – bo taka była różnica między propozycją fińską a Komisji Europejskiej (KE). Teraz mówimy o kwotach większych przynajmniej o rząd wielkości. Trzeba docenić, że nawet jeżeli nie jest to budżet federacyjny, nawet jeżeli on nie odwróci sytuacji w całej Unii, to wciąż będzie to rzecz istotna. Szczególnie gdy zaczniemy patrzeć na poszczególne kraje. To ma znaczenie nawet dla tak dużych państw jak Włochy.
Dwa kraje: Włochy i Hiszpania mocno odstają, jeśli chodzi o kwoty, jakie mają być dla nich przeznaczone. Z czego wynika taki podział środków? I czy on jest do przełknięcia przez wszystkich? Holandia dostaje niewiele, a będzie miała zapewne duży udział w finansowaniu.
Podział środków w UE rządzi się swoimi prawami. Zupełne odwrócenie tego mechanizmu jest o tyle kłopotliwe, że mówimy o wydawaniu na zapas kolejnych budżetów. Na papierze zakłada się, że cały dodatkowy dług UE ma być spłacony w ciągu dwóch–trzech perspektyw przyszłymi składkami członków. A po co to robimy? Po to, by umożliwić krajom, które nie mogą za bardzo się zadłużać – jak Włochy, w mniejszym stopniu dotyczy to Hiszpanii – reagować na kryzys. Dlatego te dwa kraje dostają więcej niż inne. I znacznie więcej, niż dostawały środków kohezyjnych z poprzednich budżetów. Dalej jest Polska. Tu znaczenie ma wielkość i to, że z wyprzedzeniem dostaniemy pieniądze z przyszłych budżetów. Ma też znaczenie to, że jesteśmy wiodącym krajem z klubu przyjaciół polityki spójnościowej. Jeśli „przekupi się” Polskę, łatwiej dyskutować z całą grupą beneficjentów dotychczasowej polityki UE.
W programie jest rozróżnienie na granty i pożyczki.
Pożyczki – dodatkowe 250 mld euro ponad to, co planowali Macron z Merkel – mają funkcjonować w ten sposób, że KE pożycza te pieniądze na rynku i przekazuje krajom na warunkach, na których sama wzięła pieniądze. To importowanie wiarygodności Unii Europejskiej przez kraje, które muszą zmagać się z wyższymi spreadami.
Problemem Unii jest to, że to zlepek krajów o różnej wiarygodności. Przez pierwszy okres istnienia strefy euro mogło się wydawać, że Grecy pod tym względem są równi Niemcom, ale 2012 r. udowodnił nam, że jest inaczej. Dziś rozpiętość ratingowa jest duża. UE ma rating – AAA, najwyższy. Ale do tej pory ona nie miała zbyt wiele długu, nie było na czym zbankrutować. Teraz Komisja będzie pożyczać więcej. Czy inwestorzy uznają, że KE jest stabilna jak Niemcy, czy jednak dostrzegą, że UE to także Włochy i Grecja?
Moim zdaniem UE nie będzie miała żadnych problemów ze sfinansowaniem długu. Przecież dług własny Wspólnoty nie jest nowością. Mieliśmy EFSF, to był poprzednik ESM – funduszu ratunkowego dla krajów w kryzysie. Mieliśmy instrument bilansu płatniczego, tu jednak skala była minimalna. Od pewnego czasu sam próbowałem promować taki model: Unia Europejska zadłużająca się i inwestująca we własnym imieniu w federacyjne, wspólne projekty. To byłyby aktywa UE, najlepiej, by przynosiły jakiś dochód. To by rozwiązało problem wydawania unijnego budżetu na projekty wspólnotowe, na niechęć do unii transferowej. Wracając do propozycji Komisji: wydaje mi się, że tego rodzaju projekt jest jeszcze ważniejszy niż strefa euro. Pieniądze na obsłużenie takiego długu by się znalazły. Nawet gdyby jakiś mały kraj wyszedł z UE, to inni by pokryli te środki. Stąd niewielkie ryzyko, że KE powie: sorry, nie mamy pieniędzy dla inwestorów. To zbyt cenny politycznie projekt, by mogły mu zagrozić kłótnie między płatnikami składek. A technicznie, ma to być rozszerzenie finansowego marginesu bezpieczeństwa w ramach budżetu europejskiego. Kwota, jakiej może zażądać od państw członkowskich Komisja Europejska, jest już dziś większa niż limit wydatków z budżetu. Ma być ona zwiększona jeszcze bardziej, tak, by zawsze znalazły się pieniądze na obsługę długu. Jest jeszcze jeden element, który powoduje, że ten projekt powinien być zaakceptowany. To brak na rynkach finansowych bezpiecznych aktywów pozwalających inwestować w UE. Dziś czegoś takiego tak naprawdę nie ma. Teraz będzie. I pewnie nikt w Niemczech nie będzie protestował, że EBC je kupuje.
Ale pojawiła się oszczędna czwórka: Austria, Holandia, Szwecja i Dania, która od razu powiedziała, że takie rozwiązanie jej się nie podoba. Austriacy i Holendrzy są w strefie euro i pewnie myślą tak: jeśli się zgodzimy, by UE tanio pożyczała i przekazywała te środki Włochom, to oni spłacą stare pożyczki, a potem znów będą się zadłużać. Oszczędna czwórka obawia się, że zostanie zburzona tama i Południe zaleją pieniądze z bogatej Północy.
Dlaczego wspólny instrument UE dający większą siłę fiskalną całej Wspólnocie do tej pory nie powstał? Istnieje obawa przed unią transferową: że utkniemy w układzie jak północne i południowe Włochy albo zachodnie i wschodnie Niemcy – że będziemy w nieskończoność wpompowywali pieniądze w jakieś państwo. To trudniej zaakceptować niż transfery w ramach jednego kraju. Kolejna obawa to finansowanie bogatych – rozrzutnych. Pamiętajmy, że rząd Słowacji upadł w trakcie rozmów nad EFSF. Wtedy pytano: nasza biedna Słowacja ma się zrzucać na pomoc dla bogatej Grecji? Jest też kwestia pokusy nadużycia – jeśli mamy ten nowy instrument, to przestajemy się przejmować, że sami nie sfinansujemy swoich wydatków. No i są kontrowersje makroekonomiczne. Nierównowaga płatnicza a bezrobocie, istotność efektów zewnętrznych, sens prowadzenia polityki fiskalnej do stabilizowania sytuacji gospodarczej – różne społeczeństwa mają odmienne podejścia do tych kwestii. Ma to odzwierciedlenie w polityce, w preferencjach rządowych. Te wszystkie obawy się pojawiają. I widać też w propozycji KE próby rozbrojenia tych obaw. Jak robi się to wobec „oszczędnej czwórki”? Mówi się jej: „To tylko element kryzysowy. To tylko na chwilę. Przed 2060 r. wszystko będzie spłacone”.
Wrócę do pytania o granty i pożyczki. O grantach z jednej strony można mówić, że to rozdawane pieniądze. Z drugiej – one łatwiej dają się kontrolować Komisji Europejskiej. Bo daje się pieniądze na konkretne rzeczy, które można weryfikować.
Na pewno dyskusja nad planem gospodarczym nie będzie łatwa. Zdziwiłbym się, gdyby negocjacje zakończyły się do końca grudnia. Zwłaszcza że oszczędna czwórka jest zdeterminowana. To już było widać przy negocjacjach budżetowych – gdy na spotkanie w „konfesjonale” z szefem Rady Europejskiej zapraszano przedstawiciela tylko jednego państwa z tej czwórki, przychodzili pozostali. Tak, aby rozegranie jednych kosztem drugich nie było możliwe.
Nie znam kraju, który całkowicie spłaciłby swoje zadłużenie. Więc można mydlić oczy Holendrom, że te pieniądze zostaną oddane, ale czy oni uwierzą w to, że w którymś momencie te kilkaset miliardów euro faktycznie komuś się zabierze?
Na tę wątpliwość jest argument, ale ma on dwie strony: dobrą dla krajów Zachodu i gorszą dla krajów naszego regionu. Na dobrą sprawę negocjujemy teraz po części kształt następnych budżetów. Można przestroić wydatki UE na sprawy, co do których nie będzie oporu ze strony Holandii, jak zielona czy cyfrowa transformacja. To może się nie podobać tym, którzy mają zaległości w infrastrukturze drogowej, jak kraje południa naszego regionu, ale ponieważ przyspieszamy moment renegocjacji kształtu budżetu, to może pomóc.
Pieniądze są potrzebne teraz. Jeśli porozumienie miałoby być osiągnięte w grudniu, czy to nie będzie musztarda po obiedzie?
To strasznie późno. Również dlatego – przechodziliśmy przez to poprzednim razem – że pieniędzy nie da się od razu wydawać. Potrzebne są np. programy operacyjne. Dlatego w propozycji KE jest element, który ma przyspieszyć wydawanie i zdolność reakcji już w ramach obecnej perspektywy finansowej. Przykładem jest wsparcie płynnościowe czy kapitałowe firm. To wszystko ma działać już w 2020 r.
Jak miałoby wyglądać to wsparcie kapitałowe dla firm? Jestem to w stanie wyobrazić sobie przez analogię z Ameryką z lat 2008–2009 r. Była słynna narada w Fed. Jego szef Ben Bernanke i sekretarz skarbu Hank Paulson mówili bankom: ty dostaniesz 20 mld dol. kapitału, ty 30 mld, ty 40 mld. Rząd stał się udziałowcem w tych spółkach. Teraz chodzi o pomoc firmom z sektora realnego. Kto ma się tym zajmować? Rządy? Banki centralne? Komisja Europejska?
Mechanizm ma być podobny do tego z planu Junckera. Gwarancje UE używane mają być przez Europejski Bank Inwestycyjny (EBI) i sterowany przez niego wehikuł.
One będą kupować udziały w firmach?
Taki jest zakładany mechanizm, choć struktura zarządzania jest ciągle dyskutowana. Europejski Bank Inwestycyjny jest już dużym inwestorem private equity, ale w naszym regionie ważniejszy jest Europejski Bank Odbudowy i Rozwoju. W dokumencie jest mowa o szczególnym wspieraniu firm w tych krajach, gdzie rządy nie są w stanie pomóc. Jeżeli mamy, powiedzmy, niemiecki rząd, który planuje zabezpieczać się przed wrogim przejęciem przez chiński kapitał, nie trzeba się angażować. Idea jest taka, by wyrównywać szanse. I jednocześnie nie powodować, że będziemy mieli nacjonalizację np. firm włoskich przez rząd francuski.
Mówiliśmy o oszczędnej czwórce. A co z drugą czwórką: Grupą Wyszehradzką? Te kraje mają być dużym beneficjentem programu. Chodzi o kwoty rzędu nawet 12 proc. PKB. Czy kraje Północy będą chciały dawać pieniądze krajom spoza strefy euro? Zwłaszcza tym, które od kilku lat mają w Brukseli złą prasę, jak Polska i Węgry. Czy do nowych pieniędzy nie będą dołączone warunki, które sprawią, że rząd w Warszawie czy Budapeszcie powie, że to zamach na ich niezależność?
Sytuacja taktyczna i to, że mamy wybory prezydenckie, bardzo pomogły. Przecież Warszawa już ogłosiła sukces. Polska z radością przyjęła propozycję UE. Po triumfalnych tweetach prezydenta czy premiera głupio by wyglądało mówienie, że pomysł Komisji jest do kitu. Polska została już kupiona. A nasze znaczenie w negocjacjach nad budżetami UE jest – a przynajmniej było kiedyś – ogromne. Pamiętam scenę z dyskusji nad rocznym budżetem Unii na Ecofinie, gdzie 17 krajów po kolei mówiło: „Zgadzam z tym, co powiedziała Polska”. Więc przekonanie nas jest w stanie mocno pomóc w negocjacjach. Czy inni będą zadowoleni z takiego podziału? Będą próby zapewnienia, że wyznacznikiem przyznania pieniędzy będzie przestrzeganie rządów prawa. Inna sprawa, na ile to będzie skuteczne. Co do finansowania krajów spoza strefy euro to myślę, że umiejscowienie programu w ramach Unii Europejskiej, a nie tylko strefy euro, ma sens. Mechanizm międzyrządowy, który musiałby mieć miejsce w przypadku eurobudżetu, zupełnie się rozsypał. Tarcia wewnątrz UE i zarzuty oszczędnych dotyczą częściej Włoch czy Hiszpanii niż Polski czy Węgier. Podział na Północ – Południe ma tu większe znaczenie niż podział na Wschód – Zachód.
A to, że my chcemy wydawać na coś innego niż Unia? Ona stawia na sprawy środowiskowe, fotowoltaikę, a my byśmy chcieli elektrownię Ostrołęka 2.
Nie widzę żadnych szans, żebyśmy finansowali projekty oparte na węglu. Idziemy w Unii w określoną stronę, i bardzo dobrze. To my musimy się dostosować. Popatrzmy, EBI nie finansuje już nawet gazu. Nowe podejście będzie wymagało innego tworzenia priorytetów na poziomie krajowym. Na pewno swoboda krajów, jeśli chodzi o cele wydatków, będzie ograniczona. Ale przecież miejsca dla zielonych projektów u nas nie zabraknie. Ponad 40 proc. inwestycji EBOiR na taki charakter. Woda, powietrze, czystsza energia to sprawy, które dotyczą Polaków bezpośrednio.
Popatrzmy na polską gospodarkę. Mamy program PFR-BGK-NBP – w ujęciu do PKB jest to bardzo duży zastrzyk gotówki, która już idzie do gospodarki. Na to, bądźmy optymistami, nałoży się program KE. Czy wraca sytuacja z lat 2004–2007, gdy złoty dzień w dzień się umacniał?
Mechanizm współpracy rządu, PFR i Narodowego Banku Polskiego sam w sobie jest groźniejszy dla złotego niż analogiczne mechanizmy w krajach rozwiniętych czy strefie euro. Tym samym traktowałbym program Komisji jako element kompensujący potencjalną presję deprecjacyjną wynikającą z działań krajowych. Programu Komisji nie traktowałbym jako wskazówki „zamknij oczy i kupuj złotego”. Może natomiast dzięki niemu mniejsze będzie zagrożenie nierównowagą płatniczą i słabością złotego, które może się pojawić pod koniec tego roku.
Czy UE jest w „momencie Hamiltonowskim”? Czy idziemy w stronę federacji, czy dzisiejsze działania są tylko chwilowe?
Wsadzamy nogę w drzwi. To już nie paluszek, to trochę więcej. Nie wierzę, że jeśli pójdziemy tą drogą, to za 10 lat się cofniemy, a za 30 lat wszystko będzie spłacone i wrócimy tu, gdzie jesteśmy dziś. Ale skala i kwoty, o których mówimy, to ciągle jeszcze ułamek tego, co ma normalny budżet federacji. Dyskusje na poziomie krajowym są ciągle najważniejsze. Będziemy tego świadkami w najbliższych miesiącach, bo wymagana jest zgoda wszystkich krajów członkowskich.
Co by się stało, gdyby porozumienia w sprawie programu Komisji ostatecznie nie osiągnięto? UE okazałaby się wydmuszką, skoro nie byłaby w stanie dogadać się w tak istotnym momencie i mając tyle argumentów za uruchomieniem tego planu?
Mam sporo przyjaciół we Włoszech. To, co słyszę o podejściu do UE, nie pozwala spokojnie spać. Powinniśmy być gotowi na to, że program finalnie będzie mniejszy. W sytuacji, jaką mamy, nierobienie niczego, nieruszenie w stronę unijnego długu byłoby bardzo groźne. Ale jestem optymistą. Myślę, że kompromis zostanie osiągnięty, choćby dlatego, że w dzisiejszych czasach dzieje się dokładnie odwrotność tego, czego obawiano się przy tworzeniu strefy euro. Europejski Bank Centralny odgrywa coraz istotniejszą rolę polityczną – jako ostatnia instytucja łatająca niedostatki w polityce gospodarczej Unii Europejskiej. Dokładnie wbrew temu, co chciały osiągnąć Niemcy i kraje północy UE w latach 90. EBC miał pilnować tylko stabilności cen i pod żadnym pozorem nie angażować się w parafiskalne projekty. Dziś jest moment, żeby poukładać politykę gospodarczą w bardziej uporządkowany sposób. A propozycja Komisji to właśnie ten bardziej cywilizowany sposób.
Skrócona wersja rozmowy, jaka odbyła się 1 czerwca w ramach webinarium dla klientów private bankingu mBanku
Bartosz Pawłowski, chief investment oficer w bankowości prywatnej mBanku, wcześniej ekonomista w ING Banku Śląskim oraz główny strateg rynków wschodzących w BNP Paribas