Stare przyzwyczajenia umierają powoli. Świat finansów i ekonomii, szczególnie w stosowanej jego części, zgodnie z naturą ludzką, uwielbia uproszczenia – więc po latach praktyki zapomina o prawdziwej istocie zjawisk.
Nie inaczej jest ze stopą zwrotu i ryzykiem inwestycji. By ocenić to pierwsze, wykorzystujemy liczby, żeby opisać to drugie – słowa. A przecież matematyka finansowa dostarczyła nam już wielu instrumentów, by móc mówić o tych dwóch nierozerwalnie związanych ze sobą wymiarach każdej inwestycji jednocześnie – jako o ryzykozwrocie.
Każde aktywo – firma, obligacja czy instrument pochodny proponowany zamiast przyzwoitego oprocentowania lokat przez banki – warte jest tyle, ile wynosi suma przepływów pieniężnych w przyszłości wyrażona w dzisiejszej wartości pieniądza. „Dzisiejsza wartość pieniądza” to dyskontowanie, „suma przepływów pieniężnych w przyszłości” jest prognozą – i to prognozą obciążoną niepewnością. Model ten – nazywany metodą zdyskontowanych przepływów pieniężnych – zaproponowali w latach 50. XX w. ekonomiczni nobliści Franco Modigliani (Massachusetts Institute of Technology) oraz Merton Miller (Uniwersytet Chicagowski).
Jednak w tej metodzie kryje się wiele subtelności, które osoba dokonująca wyceny (analityk, inwestor czy audytor) musi rozważyć: jakich stóp procentowych użyć do dyskontowania, czy i jaką premię dodać za ryzyko, jak oszacować przepływy, jakie są możliwe ich scenariusze, jaki przyjąć horyzont czasowy etc. Uczciwy analityk przedstawi nie jedną liczbę, lecz cały wachlarz mniej lub więcej prawdopodobnych realizacji danej inwestycji. Tyle że udając się do niego, najczęściej chcemy usłyszeć prosty i szybki komunikat.
Dlatego zazwyczaj dostajemy jedną liczbę (np. średnią z rozważanych scenariuszy), ewentualnie zobaczymy tabelkę zawierającą informację, jak zmieniłaby się dana wycena, jeśli któryś z arbitralnie przyjętych parametrów zmieniłby się np. o 1 pkt proc. Takie zestawienia nie mają kolumny nazwanej „niepewność”, a jeśli ktoś już wspomina o ryzyku, to zazwyczaj sprowadza je do trzech poziomów: wysokie, umiarkowane czy niskie.
Co w tym złego? To za mało informacji. Nie dość, że analityk niejako za nas podejmuje decyzje co do scenariuszy, to jeszcze w praktyce pozbawia nas możliwości wyrażenia woli, czy chcemy podjąć – dobrze skwantyfikowane – ryzyko, czy też wolimy wyższy poziom bezpieczeństwa. A przecież przy inwestowaniu nie chodzi o minimalizowanie, lecz o adekwatne wynagrodzenie podejmowanego wyzwania: zgodne z preferencją osób zainteresowanych kupnem akcji spółki, obligacji czy innych aktywów.
A co by było, gdyby zamiast rozwiązań z XX w. komunikacja analityka z klientem odbywała się w standardach XXI-wiecznych? Jak by wyglądała? Zwłaszcza że dziś każdy z nas ma w smartfonie moc obliczeniową przekraczającą łącznie moc wszystkich komputerów wykorzystywaną w księżycowych misjach Apollo. Temu tematowi uwagę poświęcają nie tyle finansiści, ile ekonomiści. Graham Elliott i Allan Timmermann (obaj Uniwersytet Kalifornijski) podkreślają, że bez pełnego zindywidualizowania procesu inwestowania trudno mówić o efektywnych rynkach finansowych. Jak osiągnąć ten cel?
Po pierwsze, dotychczasowe nawyki musieliby porzucić analitycy. Oprócz ich przyzwyczajeń nic nie stoi na przeszkodzie, by klientom zamiast jednej liczby i krótkiego komentarza dostarczać pełne rozkłady wycen z modeli wykorzystujących symulacje stochastyczne. Każdy może wtedy ocenić, czy jest to propozycja dla niego adekwatna. Dla przykładu, załóżmy, że dziś akcja wycenianej przez analityka spółki X jest warta na giełdzie 100 zł, zaś mediana wycen wynosi 110 zł. Z rozkładu wycen uszeregowanego od najmniejszej do największej wiemy dodatkowo, że 99 proc. wycen jest powyżej 80 zł, a 90 proc. wycen powyżej 90 zł. A teraz mamy dwóch klientów: inwestor A – chce mieć 99 proc. prawdopodobieństwa, że straci nie więcej niż 5 proc. zainwestowanych środków, a inwestor B – 90 proc. prawdopodobieństwa, że straci nie więcej niż 10 proc. A, z wysoką awersją do ryzyka, nie będzie spółką X zainteresowany, lecz B, z większą tolerancją dla niepewności, wciąż będzie rozważał kupno jej akcji. Gdyby nie dokładny rozkład, obaj inwestorzy widzieliby w rekomendacji tylko potencjalny zwrot (10 proc.) i opis typu ryzyka: umiarkowane.
Po drugie, nawyki powinni zmienić inwestorzy. Muszą nabrać pełniejszej świadomości, czy i jaki poziom ryzyka są skłonni zaakceptować i za jaką cenę. Oczywiście miar niepewności potencjalnych zwrotów jest wiele, bo zarówno piękno, jak i ryzyko są pojęciami subiektywnymi.
Punktowa wycena inwestycji w dobie komputerów kwantowych i superszybkiej transmisji danych jest nie tyle bezwartościowa, ile wprowadza w błąd, bo przez niedomówienie de facto pomija niepewność. Dopiero strata uświadamia nam jego wagę w nierozerwalnym tandemie ryzykozwrotu, ale wtedy wielu z nas gorzko mówi, że zostali wprowadzeni w błąd, że inwestycje to ruletka.
Różnimy się od siebie. Dajmy sobie szansę podejmowania decyzji inwestycyjnych na podstawie sensownych danych i zgodnie ze zindywidualizowanymi zasadami akceptacji ryzyka.
