Kształtowanie poziomu stóp procentowych powinno godzić ich transparentność dla klientów z realnymi kosztami pozyskania kapitału.
Od dziesięciu lat w środowiskach rynkowo-finansowo-prawniczych toczy się dyskusja nad przyszłością kluczowej dla rynków finansowych stopy LIBOR. Jest ona ujęta w transakcjach finansowych o wartości nominalnej kilkuset bilionów dolarów obejmujących tak prozaiczne produkty, jak depozyty i kredyty, ale też instrumenty pochodne, których wycena wymaga potężnych mocy obliczeniowych. Biorąc pod uwagę ogrom transakcji, w których LIBOR jest punktem odniesienia, łatwo zrozumieć, że nawet małe ułomności tej stawki powodują potężne nieefektywności na całym rynku. LIBOR nie jest wzorcem z Sevres. Jego niedoskonałości spowodują, że będziemy zmuszeni się z nim pożegnać. To wyzwanie zwłaszcza dla wieloletnich umów kredytowych, w których stopa ta jest jedynym elementem mechanizmu waloryzacji.
Pierwsze objawy psucia stawki LIBOR pojawiły się już w latach 2005–2007. Kluczowa publikacja w zakresie manipulacji stawką LIBOR pojawiła się w 2008 r. na łamach „Wall Street Journal”. Autorzy dowodzili w nim, że globalne banki inwestycyjne utrzymują sztucznie zaniżony koszt pożyczania pieniądza względem innych miar rynkowych.
Sztuczne zaniżanie
Dlaczego bank miałby to robić? Przecież pożyczanie z zyskiem to istota działalności bankowej. Stopa LIBOR odzwierciedlała uśredniony koszt pożyczania pieniądza na rynku oparty na najlepszej wiedzy uczestników fixingu, największych banków z danego rynku: dolara, jena, franka szwajcarskiego i innych. Dodajmy, że koszt ten dotyczy międzybankowych pożyczek niezabezpieczonych, a więc z reguły droższych od pożyczek zabezpieczonych (np. pod zastaw papierów wartościowych). Oraz niezwykle wrażliwych na postrzeganie kondycji finansowej instytucji, której pożycza się środki, bo może ich nie zwrócić. Im instytucja mniej godna zaufania, tym koszt pieniądza większy. Autorzy tego artykułu wysnuli tezę, że w czasie rozpędzającego się kryzysu finansowego banki sztucznie zaniżały koszt pożyczania pieniądza, aby sprawiać wrażenie instytucji bardziej wiarygodnej niż w rzeczywistości. Żaden nie chciał być postrzegany na objętym paniką rynku jako ten, który desperacko potrzebuje środków. Procederem zainteresowani byli wszyscy uczestnicy fixingu, a więc cała stopa LIBOR mogła pozostawać niska.
Hipoteza spotkała się z falą deklaracji banków, że z LIBOR-em wszystko jest i było w porządku. Ale w dość krótkim czasie dystans stopy LIBOR do innych miar kosztów pożyczania pieniądza w sposób skokowy się zmniejszył.
Od tamtego czasu system ustalania stawek LIBOR przeszedł wiele przeobrażeń – łącznie ze zmianą instytucji odpowiedzialnej za koordynację, wyliczanie i publikację stawek. Jednak nadal miał liczne mankamenty. 27 lipca 2017 r. Adrew Bailey z FCA (brytyjski regulator, odpowiednik KNF) powiedział stawce LIBOR „goodbye”. Do końca 2021 r. musi być ona zastąpiona inną stawką referencyjną. Okazuje się, że już teraz banki uczestniczące w fixingu stopy LIBOR... nie chcą tego robić w obawie przed odpowiedzialnością kontraktową. LIBOR stawał się bowiem z czasem coraz mniej transakcyjny i w coraz większej mierze odzwierciedlał tylko oczekiwanie odnośnie do jego wartości. Problem jest szczególnie widoczny przy rynku pożyczek na dłuższe terminy, który pozostaje w zasadzie martwy. Stąd też regulator (FCA) musi banki zmuszać do publikacji stawek, których one same publikować nie chcą, więc siłą rzeczy finalny produkt jest daleki od doskonałości. Gdy zależność globalnych transakcji od LIBOR-u pozostaje równie potężna jak wcześniej.
Prace nad ustaleniem nowych stawek referencyjnych idą pełną parą. W ocenie firmy doradczej E&Y za 3–5 lat indeksy stopy procentowej istotnie się zmienią. Unijne rozporządzenie UE 2016/1011 już nakłada na banki obowiązek sporządzenia planów działania na wypadek, gdyby w stawkach referencyjnych pojawiły się istotne zmiany lub gdyby wskaźniki przestały być publikowane. Wygląda na to, że podążamy w obu kierunkach jednocześnie. W jednych krajach ewolucja stawek referencyjnych idzie w kierunku dalszego wykorzystania stawek od pożyczek niezabezpieczonych (Japonia, Wielka Brytania), w innych plany skręcają w kierunku pozyskiwania danych o koszcie pieniądza z rynku pożyczek zabezpieczonych (Szwajcaria, USA). Wybór jest istotny z punku widzenia konsumentów. Dotychczasowa logika konstruowania stawek referencyjnych pozwalała na to, by koszty kredytu gospodarstwa domowego rosły, w sytuacji gdy podupadała wiarygodność instytucji kredytowych, z którą konsument może mieć niewiele wspólnego i nie ma też środków, aby ją przewidywać lub mierzyć. Tym samym – zdaniem brytyjskiego FCA – lepszym rozwiązaniem jest zastosowanie jako referencyjnej stawki z rynku pożyczek zabezpieczonych, która jest na te zawirowania w miarę odporna.
Podatność wskaźników referencyjnych na manipulację wywołała presję na ich zmianę. Nie ominie to krajowych stawek WIBOR. Nasza stawka ze względu na pojemność rynku multiplikuje wątpliwości odnoszące się do LIBOR-u. Na razie nie wiadomo, w jakim kierunku będą one podążać. W tym miejscu warto poruszyć kwestię ważniejszą dla polskiego rynku i związaną ze stawkami referencyjnymi we franku szwajcarskim, gdyż ich los jest już praktycznie przesądzony. W najbliższym czasie umowy kredytowe z klientami mogą ulec zmianie, choć na razie nie wiadomo, jaka będzie oficjalna wykładnia: czy dojdzie do aneksowania umowy, jej rozwiązania, czy też stawka LIBOR zamrozi się na poziomie ostatniego fixingu przed zawieszeniem. Nie wszystkie umowy we frankach czeka jednak ta sama niepewność.
Do góry nogami
Od rozpoczęcia akcji kredytowej we frankach ścierają się w Polsce dwa porządki w zakresie ustalania oprocentowania w tych umowach. Mamy tradycyjną i narzucaną po 2005 r. bankom przez regulatorów formułę LIBOR + marża, wprost odwołującą się do stawki, która przestanie być publikowana. I mamy formułę zmiennego oprocentowania ustalaną w oparciu o stawkę LIBOR, ale w razie potrzeby korygowaną o inne parametry. Ta ostatnio przechodzi przez okres intensywnego badania w sądach: wyniki wcale nie są jednoznaczne i mBank wciąż stoi na stanowisku, że formuła nie była dla klientów krzywdząca, a oprocentowanie było naliczane prawidłowo. Klienci mogą zyskać na tej formule oprocentowania, jednak należy przyjąć długoterminową perspektywę, bo taki horyzont mają kredyty hipoteczne. A elastyczność tej formuły zmiany oprocentowania powinna w przyszłości pozwolić na łagodne przejście pomiędzy starymi i nowymi stawkami referencyjnymi dla franka, gdyż katalog pozostałych parametrów finansowych, do których klauzula zmian oprocentowania się odnosi, jest na tyle pojemny, że zawiera też nowe propozycje stawek referencyjnych.
Formuła LIBOR + marża jest wprawdzie przejrzysta dla klienta, ale – w obliczu przedstawionych losów stopy LIBOR – naraża go też na wyznaczanie oprocentowania kredytu na podstawie czynników, które nie muszą w sposób obiektywny odzwierciedlać kosztu finansowania pieniądza. Elastyczna formuła zmian oprocentowania mBanku, odzwierciedlająca lepiej realne koszty finansowania portfela kredytów frankowych, jest w zasadzie pozbawiona tych mankamentów. Umowy oprocentowane na zasadach klauzuli zmiennego oprocentowania mBanku długo miały niższe oprocentowanie niż funkcjonujące na rynku umowy, których oprocentowanie składało się ze stałej marży i LIBOR-u. Można to wytłumaczyć tym, że faktyczny koszt pozyskania pieniądza przez mBank był w tym czasie niższy od obowiązującej na rynku stopy LIBOR.
W okresie kryzysu finansowego wszystko zostało odwrócone do góry nogami. Stawki LIBOR spadły, bo dostosowały się do działań Narodowego Banku Szwajcarii (SNB), który rozluźniał politykę pieniężną w celu zapobieżenia recesji i nadmiernej aprecjacji franka. Wiemy, że w tym czasie na rynku dochodziło do manipulacji stopą LIBOR i banki sztucznie zaniżały koszt pożyczania pieniądza, aby sygnalizować innym uczestnikom rynku, że nie mają z pozyskaniem tego pieniądza problemów. Za te praktyki niektóre z banków i ich pracownicy zostali ukarani. Jest wiadome, że oficjalna stawka CHF LIBOR była istotnie niższa w stosunku do rzeczywistego kosztu pozyskania pieniądza. Mogło powstać wrażenie, że stopa LIBOR jest wyjątkowo niska, a więc pozyskiwanie finansowania w szwajcarskiej walucie jest wyjątkowo tanie. Nic podobnego! Polskie instytucje nigdy nie miały bezpośredniego dostępu do rynku międzybankowego dla franka szwajcarskiego i tym samym nigdy nie mogły bezpośrednio skorzystać z niskich stawek kwotowanych przez banki będące w panelu dla LIBOR-u frankowego. Polskie banki – w tym mBank – pozyskiwały franki szwajcarskie pośrednio, czy to w operacjach swap, czy to przy wykorzystaniu kredytów od zagranicznych inwestycji finansowych (w tym spółek matek). W przeciwieństwie do stopy LIBOR, która opisywała nieistniejącą rzeczywistość, koszt pozyskania franka we wspomnianych operacjach znacząco wzrósł. To dlatego oprocentowanie naliczane klientom przez mBank nie spadło wraz ze spadkiem stopy LIBOR. Nie spadło, bo spaść nie mogło, gdyż w tym czasie stopa ta nie odzwierciedlała faktycznego kosztu pozyskania pieniądza.
Czy tak będzie zawsze? Mówimy o kredytach hipotecznych, a więc o zobowiązaniach zaciągniętych na znaczącą część życia kredytobiorcy. Tym samym nie jest wykluczone, że w niedługim czasie faktyczny koszt finansowania w walucie szwajcarskiej znów będzie niższy od LIBOR-u: gospodarka globalna przejawia wszak – po raz pierwszy od wielu lat – zsynchronizowane ożywienie gospodarcze, a Europa chce – i wreszcie może – poświęcić czas, aby się reformować. Nie jest także wykluczone, że w obliczu nieuniknionej zmiany stawek referencyjnych w walucie szwajcarskiej (przejście na stawki dla pożyczek zabezpieczonych, a więc z definicji niższe od pożyczek niezabezpieczonych) koszt pozyskania pieniądza w walucie szwajcarskiej jeszcze spadnie. W pierwszej sytuacji odczują to kredytobiorcy, których kredyty zmieniają oprocentowanie na podstawie elastycznej formuły zmiany oprocentowania. Losy reszty umów nie są zależne od takiego automatu, gdyż będzie musiało dojść do formalnej zmiany stawki referencyjnej, a to wcale nie będzie takie proste. Nie jest też oczywiste, czy nowa stawka referencyjna będzie wyższa, czy też niższa niż LIBOR.
W Polsce, gdzie prawie od zawsze rządzą zmienne stopy procentowe, musimy zacząć myśleć o potrzebie mniej dogmatycznego, a bardziej holistycznego widzenia kwestii sposobu kształtowania poziomu stóp procentowych, tak by pogodzić postulat zapewnienia ich transparentności dla klientów z realnymi kosztami pozyskania kapitału na rynku.